ارزش بازار USDe از حدود ۵.۳۳ میلیارد دلار در ۱۷ جولای به بیش از ۹.۳ میلیارد دلار تا ۴ آگوست رسید؛ رشدی نزدیک به ۷۵ درصد که آن را به جایگاه سوم بین همه استیبل‌کوین‌ها رساند، پس از USDT و USDC.

این افزایش ناگهانی، دلار سنتتیک Ethena را در بین استیبل‌کوین‌های درجه یک قرار داده و در عین حال سوالاتی درباره توان پایداری یک دارایی دلتا-خنثی و کاملاً کریپتویی در بازاری که معمولاً تحت سلطه کوین‌های پشتیبانی شده با ارز فیات است، مطرح کرده است.

افزایش ارزش بازار بیشتر از هیجان سرمایه‌گذاران است. در کمتر از ۳۰ روز، بیش از ۳.۱ میلیارد دلار USDe جدید صادر شده است. این جریان نقدینگی با نرخ‌های مثبت تامین مالی در بازارهای فیوچرز دائمی و افزایش توجه به برنامه بازخرید توکن ENA شرکت Ethena مرتبط است.

رشد سریع USDe در فضای استیبل‌کوین‌ها برجسته است و شباهت‌هایی به رشد USDC دارد که در مارس ۲۰۲۱ از مرز ۱۰ میلیارد دلار گذشت. اکنون با حدود ۹.۲۵ میلیارد دلار، USDe به مقیاسی مشابه با آن نقطه رسیده است.

USDC market cap growth (Source: CoinMarketCap)

برخلاف استیبل‌کوین‌های تثبیت‌شده مانند USDT و USDC که پشتوانه‌شان ابزارهای بانکی سنتی مثل اوراق خزانه است، USDe کاملاً روی زنجیره و با ساختار سنتتیک عمل می‌کند. این استیبل‌کوین مبتنی بر استراتژی دلتا-خنثی است که موقعیت‌های خرید در دارایی‌های دیجیتال مانند BTC، ETH یا SOL را با موقعیت‌های فروش دائمی متقابل ترکیب می‌کند.

سود حاصل از این استراتژی به دارندگان USDe که آن را به sUSDe تبدیل می‌کنند تعلق می‌گیرد. Ethena این مدل را فرصتی برای بازده جذاب و حذف واسطه‌های مالی سنتی معرفی کرده است. بنیان‌گذار پروژه، Guy Young، تاکید کرده USDe قصد دارد پروفایل ریسک متفاوتی نسبت به استیبل‌کوین‌های فیات‌محور ارائه دهد.

مکانیزم سودآوری که بر اساس معاملات پایه است، در بازارهای صعودی یا پرنوسان که اسپرد تامین مالی به نفع فروشندگان کوتاه‌مدت افزایش می‌یابد، بسیار پرسود بوده است و این عامل اصلی رشد USDe در جولای بود.

با این حال، پایداری این سود کمتر مشخص است. پاداش‌های تامین مالی که زمانی بیش از ۶۰ درصد سالانه بودند، اکنون به کمتر از ۵ درصد کاهش یافته‌اند زیرا سرمایه بیشتری وارد این معامله شده است.

مستندات Ethena ریسک «تغییر در تامین مالی» را به عنوان نگرانی اصلی معرفی کرده و هشدار داده که این استراتژی بسیار حساس به تغییرات ساختار بازار است، به ویژه اگر تامین مالی منفی شود یا پایداری طرف مقابل در صرافی‌های اصلی دچار مشکل گردد.

داده‌های بازار نیز نشان‌دهنده وسعت رشد اخیر USDe است. طبق آمار CoinMarketCap و DefiLlama، USDe اکنون سومین استیبل‌کوین بزرگ از نظر ارزش بازار است و تنها پس از USDT با حدود ۱۶۴ میلیارد دلار و USDC با حدود ۶۴ میلیارد دلار قرار دارد.

این رشد باعث شده USDe حتی از رقبای بازبرند شده‌ای مانند USDS (قبلاً DAI) پیشی بگیرد و رتبه‌بندی استیبل‌کوین‌های غیرمتمرکز را بازآرایی کند.

اگرچه هنوز ۵۰ میلیارد دلار کمتر از USDC است، اندازه فعلی USDe تقریباً نصف ارزش بازار USDC در افت نوامبر ۲۰۲۳ است که به ۲۴ میلیارد دلار رسید.

اگر USDe بتواند با نرخ رشد ماهانه ۸.۴ درصد ادامه دهد و USDC بدون تغییر بماند، می‌تواند ظرف دو سال USDC را پشت سر بگذارد.

مدل واکنشی USDe توجه تحلیلگران را جلب کرده است. Young توضیح داده که رشد USDe به طور غیرمستقیم تقاضا برای USDT را افزایش می‌دهد:

«برای هر واحد فروش کوتاه که Ethena به بازار اضافه می‌کند، یک واحد تقاضا برای تتر ایجاد می‌شود… افزایش ۱ دلاری USDe منجر به افزایش حدود ۰.۷۰ دلاری USDT می‌شود وقتی USDe فقط توسط موقعیت‌های دائمی پشتیبانی شود.»
این تعامل نشان می‌دهد رشد USDe ممکن است به طور غیرمستقیم رقبایی که قصد به چالش کشیدن‌شان را دارد، تقویت کند و پیچیدگی تعاملات سیستمی آن را نشان دهد.

روند اخیر USDe پتانسیل استیبل‌کوین‌های غیر فیات‌محور برای رسیدن به مقیاس معنادار را نشان می‌دهد. صعود سریع آن قدرت و محدودیت‌های ساختارهای بازده بومی کریپتو را نمایان می‌کند.

اما این یادآور سقوط استیبل‌کوین الگوریتمی Luna UST است که زمانی بیش از ۶۰ میلیارد دلار ارزش داشت و پس از از دست دادن برابری ارزش، عملاً به صفر رسید.

اگرچه حرکت کوتاه‌مدت آن را به صدر بازار رسانده، اما توان حفظ این سرعت در مواجهه با کاهش پاداش‌های تامین مالی، ریسک‌های نگهداری و نظارت‌های قانونی هنوز نامشخص است.

فعلاً دلار سنتتیک Ethena به عنوان رقیبی در کنار غول‌ها قرار دارد و آینده‌اش به شدت به مکانیک‌های ناپایدار بازار وابسته است.